杠杆软件低利率及资产荒背景下，银行股重构股市投资逻辑

　　经历节前短暂调整之后杠杆软件，节后银行板块又成了股市“最靓的仔”。端午假期后首个交易日（6月3日），银行AH股集体走强，A股沪农商行早盘强势封涨停，带动城农商行和股份行齐涨，多股股价创下新高。

　　进入二季度以来，银行股在高股息率、险资增配、公募基金改革调仓等逻辑支撑下被避险资金持续看好，成为A股首个市值突破10万亿元的板块，银行指数和部分个股频频逆势续创新高。随着5月降准降息和新一轮存款利率调降落地，低利率环境中关于“存款理财不如买银行股”的讨论进一步升温。

　　不过，对于6月3日银行股的显眼表现，受访人士认为，主要与沪农商行和渝农商行被纳入市场核心指数有关，这再度刺激了市场的炒作情绪。“不同于理性投资、价值投资，炒作注定没办法持续。”有资深银行研究人士提示，要理性看待部分个股股价的过快上涨，银行股投资终究要回归基本面。

　　2家农商行纳入核心指数

　　6月3日，沪农商行开盘即走强，以一个涨停板成为银行板块的“明星”。伴随板块集体大涨，兴业银行、中信银行、北京银行、浦发银行、杭州银行、南京银行、成都银行、渝农商行股价均在当天创出新高。

　　当日，银行板块一度大涨2.5%，收盘以1.98%涨幅位列31个申万一级行业第四，主力资金净流入额仅次于医药生物和传媒板块。截至收盘，中证银行指数报7812.32点，盘中一度触及7852.42点，距离2007年11月初8512.04点的高点又近一步。

　　个股方面，A股42家上市银行中，除成都银行震荡收跌外，其余41只个股全部飘红，其中涨幅在2%以上的个股有18只。除沪农商行涨停、股价逼近上市首日创下的最高价外，渝农商行也收涨6.76%，青岛银行涨5.21%，兴业银行涨4.73%，上海银行涨4.16%，另有瑞丰银行、中信银行、西安银行等涨幅超过3%。

　　港股内银股也表现强劲，截至3日收盘，中信银行、重庆农村商业银行分别收涨5.74%、5.12%，民生银行涨幅超过4%，光大银行、浙商银行、建设银行等涨幅也在3%以上。

　　“跟两只个股纳入核心指数有关。”有券商分析师对第一财经表示，周二银行板块尤其个别个股的大幅上涨与核心指数调样有关，有较明显的炒作气氛。

　　此前5月30日，中证指数有限公司公告称，将对沪深300、中证A500、中证500、中证1000、上证180等指数样本进行半年一次的定期调整，调整方案将于6月13日收市后正式生效，新样本将于6月16日开盘起纳入计算。其中，沪农商行在此次调整中入选沪深300指数与上证180指数两大资本市场核心指数的样本股，渝农商行则首次被纳入沪深300指数。

　　因为挂钩ETF资金等原因，相关指数样本股的调整一直备受市场关注。华夏基金分析称，上述指数调样动向之所以备受关注，主要与三方面因素有关：一是挂钩ETF资金规模大；二是指数覆盖率越高市场代表性越强，而资金容量大、市场代表性强的指数，对市场情绪影响大，也是中央汇金等“类平准”大资金关键时刻为稳定市场而注入流动性的对象之一，是A股市场的压舱石；三是相关指数还是衡量主动权益基金业绩的“标尺”。

　　数据显示，截至5月30日，沪深300、中证A500、上证50、中证500、中证1000、创业板指等宽基指数挂钩ETF产品的总规模分别达到1.04万亿元、2052亿元、1705亿元、1444亿元、1409亿元、1130亿元。

　　指数调样对成份股有何影响？“规模庞大的指数调整成份股，确实会对涉及调入/调出的个股产生显著的资金流动影响，比如，最新调入的成份股或有增量被动资金流入的预期；同时，对于沪深300、中证A500、创业板指等主要指数的成份股公司，监管层有市值管理、估值提升的专门强制性要求。”华夏基金分析说。

　　十年前后的银行股

　　从最新市值来看，目前银行板块A股总市值为10.06万亿元，较年初的9.43万亿元增加了6300亿元左右。年初至今，A股银行板块已整体大涨近10%，同期大盘跌超1%。

　　其中，A股青岛银行、渝农商行年初以来涨幅超过30%，重庆银行、兴业银行、齐鲁银行、浦发银行、上海银行涨幅也在20%以上，仅邮储银行、华夏银行、郑州银行飘绿。港股市场上，有十余只个股年初至今涨幅超过20%，重庆农村商业银行以52.76%的涨幅领先，青岛银行、重庆银行涨幅也接近40%。

　　事实上，最近几年，作为A股市场上最抗跌板块，银行股在低估值、高股息逻辑中持续上行，股份行、国有大行、城农商行等各类型银行轮番大涨，成为避险资金的“心头好”。如果从2022年10月底中证银行指数低位算起，银行板块涨幅已接近55%。同期，上证指数涨幅不足16%。在这期间，A股银行板块市值增量超过4万亿元。

　　这一轮行情已足以让银行股重新成为最近10年间资本市场上的“显眼包”。国泰海通首席经济学家荀玉根近期在报告中称：“投资者曾经爱搭不理的丑小鸭展现了白天鹅的舞姿。”这份发布于5月22日的报告统计称，2015年牛市高点至今银行指数涨幅61%，排名第二，远超TMT和股票型基金指数。

　　荀玉根认为，距离2015年牛市顶点过去近十年，股价超越前高的行业寥寥无几，在我国产业持续升级的趋势下，银行作为一个传统行业能成为其中之一，主要是因为估值足够低和长期分红派息能够带来可观复利。

　　不过，回顾10年间机构对银行股的持仓，上述报告称，基金持股市值中银行股的占比从2009年二季度的高点34.7%下降至2014年一季度的低点2.3%，之后绝对占比和相对沪深300的配置水平都一直在低位徘徊。对比明显的是，伴随产业转型，投资者对TMT的配置比例大幅上升。

　　从今年一季报来看，公募基金银行股持仓呈现整体仓位环比下降、股份行+城商行仓位占比提升、仓位集中度提升等特点。机构普遍认为，银行板块整体处于低配状态，后续仍有加仓空间。

　　随着新一轮公募基金改革来袭，市场对公募基金加仓银行股的预期进一步升温。5月7日，证监会发文推动公募基金行业由重规模向重投资者回报改革转变。不少机构分析称，未来偏股型基金对权重股的青睐度有望进一步提升，从而提升公募基金对银行板块的配置力度，银行板块也因此启动了一轮较为强劲的股价上涨。

　　监管引导长期资金入市背景下，保险资金也被视为银行股上涨背后的一股重要力量。今年以来，险资在资本市场举牌十余次，其中近半数涉及银行股，增持对象主要为银行H股，包括邮储银行、招商银行、农业银行、中信银行等。招商证券银行业分析师王先爽认为，险资频繁买入港股国有大行，是“资产荒”环境下保险公司基于对股息率、税收优势、流通盘规模、监管要求、抗周期属性等多方面因素进行的决策。

　　价值投资还是一时炒作？

　　在不少机构看来，当前各路资金不畏高位持续拉升银行股，背后仍有充足利好支撑。

　　浙商证券银行业分析师梁凤洁表示，一方面，银行盈利向实体经济逐渐靠拢，但整体波动性相对更低；另一方面，资产荒是大趋势，随着险资OCI账户扩容和公募高质量发展行动方案出台，未来驱动银行股上涨的资金评判标准将从短期盈利视角转为长期稳健盈利视角。

　　5月以来，随着降准降息以及新一轮存款利率下调落地，存银行、买理财不如买银行股的讨论再度升温。截至6月3日收盘，A股上市银行中股息率在4%以上的银行股有27只，其中华夏银行、平安银行股息率在5%以上，多数银行股（A+H股）港股股息率较A股仍更具优势。

　　而在无风险收益率维持低位背景下，各类安全资产与国债之间的利差持续收窄。梁凤洁在报告中预测：“四大行股息率4.23%，较10Y国债、30Y国债、5YAA+城投债利率的股息溢价率，处于历史52%、62%、62%的分位数水平；如溢价水平均回到历史平均水平，则四大行股息率有望分别下降至4.1%、3.8%、3.6%，对应现价空间2.5%、10.8%、16.7%。”

　　不过，前述券商分析师认为，无论从险资增配还是公募基金调仓角度，相关趋势对银行股的影响都是长期性的，并非一蹴而就。利用指数调样等由头炒作难以持续，银行股投资还是要回归基本面。

　　华夏基金也提示：“由于指数样本筛选规则公开，且调样生效时间基本固定，部分指数的调整结果或被部分资金提前博弈，作为普通个人投资者，没有必要在指数调样结果明牌后，再去押注单一个股机会。”

　　Wind数据显示，截至6月3日收盘，A股42家上市银行中，市净率在0.8倍以上的有3家，其中PB超过1倍的仍仅有招商银行1家，成都银行、杭州银行PB分别在0.99倍和0.96倍左右，另有2家银行PB不足0.4倍。

　　梁凤洁判断，在低利率+资产荒大背景下，优质银行PB估值有望修复到1倍以上。

　　中金公司银行业分析师林英奇建议，低利率环境下银行股息更具有吸引力，可以关注股息较高且分红稳定的国有大行，以及基本面稳定、区域景气度高的银行股。